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　　来源：郭磊宏观茶座

　　广发证券首席经济学家 郭磊

　　摘要

　　一是年度GDP增长目标预期小幅下调至4.5-5%的区间，作为“十五五”首年，释放“十五五”期间更加重视增长质量的信号。这一增长目标与《党的二十届四中全会建议学习辅导百问》给出的至2035年实现中等发达国家目标隐含的GDP年均复合增速（“十五五”和“十六五”期）不低于4.17%的要求匹配，可逐步过渡。

　　二是政策继续重视名义增长，名义增长速度是决定企业盈利、微观体感的关键变量。去年年度CPI同比持平在0.2%，但从月度来看，四季度中枢已有抬升。政府工作报告也指出一年来“综合整治内卷式竞争成效显现”。2026年CPI目标继续定在2%左右，同时报告指出“考虑了预期引导和现实可能”，以及“我们将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环”。去年的政府工作报告表述是“使价格总水平处于合理区间”，今年明确价格总水平“由负转正”，意味着要推动平减指数回正（去年四季度-0.62%），释放了较为明确的改善供求关系、温和提高物价中枢的信号。赤字率隐含的名义增长率为5.0%，高于实际增长目标。反内卷是提升物价水平的重要手段之一，政府工作报告指出今年将“综合运用产能调控、标准引领、价格执法、质量监管等手段，深入整治内卷式竞争”。

　　三是“单位国内生产总值二氧化碳排放降低3.8%左右”，2025年政府工作报告表述是“单位国内生产总值能耗降低3%左右”。这里的变化是根据2024年国务院《加快构建碳排放双控制度体系工作方案》 ，“十五五”时期不再把能耗强度作为约束指标，调整为碳排放强度，以和2030年碳达峰的目标匹配。统计局发布的国民经济和社会统计发展公布显示，2025年我国减碳成效显著，万元GDP二氧化碳排放下降5.0% 。我们理解2026年的碳排放目标有利于继续推进2030年达峰，同时又不影响短期工业增长和扩内需。

　　四是广义狭义财政均高位持平，在结构上呈现出进一步“稳投资”的导向。最典型的是2026年“发行新型政策性金融工具8000亿元”，高于去年的5000亿元；如果再考虑到去年四季度的政策性金融工具项目相当一部分实际开工会落于今年，今年可使用的准财政工具增量不低。同时“单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度，继续向投资项目准备充分、资金用得好的地方倾斜”，其中单列用于项目建设的专项债额度对投资较为有利，可以避免专项债被化债短期挤占；“向投资项目准备充分、资金用得好的地方倾斜”也有利鼓励增量项目投资。去年固定资产投资同比-3.8%，中央经济工作会议提出推动投资“止跌回稳”，如果今年投资重回正个位数增长，则对总量经济来说，来自资本形成的收缩压力就会明显减轻。

　　五是预期之中的重视促消费，其中有几个着力点：（1）在低收入群体增收等领域要推出“一批务实举措”；（2）商品消费以旧换新继续支持，2500亿元超长期特别国债是之前已经明确；（3）“设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需”。这一政策缺少更多细节，未来有待观测，至少打开了一个想象空间；（4）“释放文旅、赛事、康养等领域消费潜力”，去年是“文化、旅游、体育”，康养今年作为新增，显示出政策对于老龄化时代这一消费潜力的重视；（5）“支持有条件的地方推广中小学春秋假，落实职工带薪错峰休假制度”，从今年春节长假的效果来看，休假制度改革是具备政策效果上的弹性空间的；（6）“优化入境消费环境，打造购在中国品牌”。中国入境消费占GDP比例只有0.5% ，和1-3%的国际基准相比，具备较大空间。

　　六是部署科技创新，它与扩大内需并列，共同构成政府工作报告的两大重点内容，涉及细节非常多，我们简要提示几点：（1）在金融支持上，“充分发挥数据要素、知识产权等无形资产作用”，我们理解一个重要受益领域就是科技创新。很多科创企业属于技术密集型产业，有数据要素、知识产权等无形资产，但缺乏传统信贷偏好的土地等抵押品，发挥无形资产作用可以引导金融机构提高对其信贷投放能力；（2）“鼓励央企国企带头开放应用场景，打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业”；“建立未来产业投入增长和风险分担机制，培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业”，再次强调了引导机制和重点行业目录，其中未来能源、脑机接口属于较去年政府工作报告新增的行业；（3）提出“打造智能经济新形态”，这是目前人工智能产业技术快速发展背景下的政策定调，具体包括促进新一代智能终端和智能体加快推广；实施超大规模智算集群、算电协同等新基建工程；加快发展卫星互联网等。

　　七是“加大财政资源和预算统筹力度，提高国有资本收益收取比例”，这可能是“十五五”期间的方向之一。2014年财政部曾下发关于进一步提高中央企业国有资本收益收取比例的通知 。目前，广义财政的各类收入（一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算）之间的统筹协调仍存在空间。在房地产市场进入新的阶段，作为广义财政“第二本账”的政府性基金预算弹性不足的背景下，适度提高第三本账的弹性有助于财政统筹资源、强化支出能力。

　　八是房地产领域，政策方向涵盖新增（因城施策“控增量、去库存、优供给”、支持多子女家庭改善性住房需求）、存量（探索多渠道盘活存量商品房，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房）、公积金制度（深化住房公积金制度改革）、好房子（有序推动安全舒适绿色智慧的“好房子”建设）、防违约（进一步发挥保交房的白名单制度作用，防范债务违约风险）、新模式（深入推进房地产发展新模式的基础制度和配套政策建设），在框架上较前期理解的内容变化不大。政策框架已基本稳定，主要弹性还在于因城施策去库存上；此外，“白名单制度”有利于防止个案风险扩大化。

　　九是区域发展规划方面，除京津冀、长三角、粤港澳大湾区世界级城市群、雄安新区建设、长江经济带发展、黄河流域生态保护和高质量发展、提升成渝地区双城经济圈发展能级之外，较去年政府工作报告增加“推动长江中游城市群等加快发展”。“以武汉都市圈为中心，推进长江中游城市群联动发展”是“十五五”期间需要重视的一个区域发展方向。

　　十是关于资本市场，政府工作报告强调“持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度，拓展私募股权和创投基金退出渠道，提高直接融资、股权融资比重”，相较于去年的“加强战略性力量储备和稳市机制建设”、“改革优化股票发行上市和并购重组制度” ，今年是在资本市场整体稳定发展的基础上，政策更重视中长期制度建设。

　　正文

　　十四届全国人大四次会议3月5日上午在人民大会堂开幕，国务院总理李强作政府工作报告 。关于报告主要内容，我们学习理解如下：

　　一是年度GDP增长目标预期小幅下调至4.5-5%的区间，作为“十五五”首年，释放“十五五”期间更加重视增长质量的信号。这一增长目标与《党的二十届四中全会建议学习辅导百问》给出的至2035年实现中等发达国家目标隐含的GDP年均复合增速（“十五五”和“十六五”期）不低于4.17%的要求匹配，可逐步过渡。

　　政府工作报告提出，今年发展主要预期目标是：经济增长4.5%-5%，在实际工作中努力争取更好结果。

　　《党的二十届四中全会〈建议〉学习辅导百问》首次明确“应当按2020年提出达到中等发达国家水平时的标准，将人均GDP超过发达国家门槛（2万美元以上）、实现2035年人均GDP比2020年翻一番（2020年不变价）作为达到中等发达国家水平的衡量标准”。按照远景目标倒算，考虑总人口预计到2035年将年均减少0.20%左右，“十五五”和“十六五”时期国内生产总值需要年均增长4.17% 。

　　二是政策继续重视名义增长，名义增长速度是决定企业盈利、微观体感的关键变量。去年年度CPI同比持平在0.2%，但从月度来看，四季度中枢已有抬升。政府工作报告也指出一年来“综合整治内卷式竞争成效显现”。2026年CPI目标继续定在2%左右，政策解释包括“考虑了预期引导和现实可能”，以及“我们将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环”。去年的政府工作报告是“使价格总水平处于合理区间”，今年明确价格总水平“由负转正”，意味着要推动平减指数回正（去年四季度-0.62%），释放了较为明确的改善供求、温和提高物价中枢的信号。赤字率隐含的名义增长率为5.0%。政府工作报告指出今年将“综合运用产能调控、标准引领、价格执法、质量监管等手段，深入整治内卷式竞争”。

　　政府工作报告提出，居民消费价格涨幅2%左右，考虑了预期引导和现实可能，我们将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环。

　　三是“单位国内生产总值二氧化碳排放降低3.8%左右”，2025年政府工作报告是“单位国内生产总值能耗降低3%左右”。这里的变化是根据2024年国务院《加快构建碳排放双控制度体系工作方案》 ，“十五五”时期不再把能耗强度作为约束指标，调整为碳排放强度，以和2030年碳达峰的目标匹配。统计局发布的国民经济和社会统计发展公布显示，2025年我国减碳成效显著，万元GDP二氧化碳排放下降5.0% 。我们理解2026年的碳排放目标有利于继续推进2030年达峰，同时又不影响短期工业增长和扩内需。

　　政府工作报告提出，单位国内生产总值二氧化碳排放降低3.8%左右，综合考虑了经济社会发展、绿色低碳转型和国家能源安全等多种需要，有利于有序实现2030年前碳达峰目标。

　　四是广义狭义财政均高位持平，在结构上呈现出进一步“稳投资”的导向。最典型的是2026年“发行新型政策性金融工具8000亿元”，高于去年的5000亿元；如果再考虑到去年四季度的政策性金融工具项目相当一部分实际开工会落于今年，今年在投资上的增量不低。同时“单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度，继续向投资项目准备充分、资金用得好的地方倾斜”，单列用于项目建设的专项债额度对投资较为有利，可以避免专项债被化债短期挤占；“向投资项目准备充分、资金用得好的地方倾斜”也有利鼓励增量项目投资。去年固定资产投资同比-3.8%，中央经济工作会议提出推动投资“止跌回稳”，如果今年投资重回正个位数增长，则对总量经济来说，来自资本形成的收缩压力就会明显减轻。

　　政府工作报告提出，继续实施更加积极的财政政策。今年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元、比上年增加2300亿元。一般公共预算支出规模将首次达到30万亿元、比上年增加约1.27万亿元。拟发行超长期特别国债1.3万亿元，持续支持“两重”建设、“两新”工作等。拟发行特别国债3000亿元，支持国有大型商业银行补充资本。拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，完善专项债券项目负面清单管理和自审自发试点，重点支持建设重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款等。今年财政支出继续保持相当规模，要持续用力优化支出结构，更加注重支持提振消费、投资于人、保障民生等方面，提高财政资金使用效益。

　　政府工作报告提出，充分挖掘释放有效投资潜力。聚焦新质生产力、新型城镇化、人的全面发展等重点领域，增强市场主导的有效投资增长动力，提高民生类政府投资比重。今年拟安排中央预算内投资7550亿元，安排8000亿元超长期特别国债资金用于“两重”建设，分类提高中央投资补助标准。单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度，继续向投资项目准备充分、资金用得好的地方倾斜。发行新型政策性金融工具8000亿元，带动更多社会资本参与投资。统筹用好各类政府投资资金，支持工作基础较好的地方探索编制全口径政府投资计划，加强项目资金监管，坚决防止低效无效投资。落实促进民间投资的政策措施，完善民营企业参与重大项目建设长效机制，引导民间投资向高技术、现代服务业等新赛道拓展，有效激发民间投资活力。

　　五是预期之中的重视促消费，其中有几个着力点：（1）在低收入群体增收等领域要推出“一批务实举措”；（2）商品消费以旧换新继续支持，2500亿元超长期特别国债是之前已经明确；（3）“设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需”。这一政策缺少更多细节，未来有待观测，但属于一个想象空间；（4）“释放文旅、赛事、康养等领域消费潜力”，去年是“文化、旅游、体育”，康养今年作为新增，显示出政策对于老龄化时代这一消费潜力的重视；（5）“支持有条件的地方推广中小学春秋假，落实职工带薪错峰休假制度”，从今年春节长假的效果来看，休假制度改革是具备想象空间的；（6）“优化入境消费环境，打造购在中国品牌”。中国入境消费占GDP比例只有0.5% ，和1-3%的国际基准相比，具备较大空间。

　　政府工作报告提出，深入实施提振消费专项行动。激发居民消费内生动力和促消费政策并举，推动消费持续增长。制定实施城乡居民增收计划，在促进低收入群体增收、增加居民财产性收入、完善薪酬和社保制度等方面推出一批务实举措。促进商品消费扩容升级，安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新，优化政策实施机制。设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需。扩大个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策支持领域，提高贴息上限，延长实施期限。实施好一次性信用修复政策。实施服务消费提质惠民行动，打造一批带动面广、显示度高的消费新场景，加快培育消费新增长点。活跃线下消费，激发下沉市场消费活力。清理消费领域不合理限制措施，释放文旅、赛事、康养等领域消费潜力。支持有条件的地方推广中小学春秋假，落实职工带薪错峰休假制度。加强消费者权益保护。优化入境消费环境，打造“购在中国”品牌。

　　六是科技创新，它与扩大内需并列，共同构成政府工作报告的两大重点内容，涉及细节非常多，我们简要提示几点：（1）在金融支持上，“充分发挥数据要素、知识产权等无形资产作用”，我们理解一个重要受益领域就是科技创新。很多科创企业属于技术密集型产业，有数据要素、知识产权等无形资产，但缺乏传统信贷偏好的土地等抵押品，发挥无形资产作用可以引导金融机构提高对其信贷投放能力；（2）“鼓励央企国企带头开放应用场景，打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业”；“建立未来产业投入增长和风险分担机制，培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业”，再次强调了引导机制和重点行业目录，其中未来能源、脑机接口属于较去年政府工作报告新增的行业；（3）提出“打造智能经济新形态”，这是目前人工智能产业技术快速发展背景下的政策定调，具体包括促进新一代智能终端和智能体加快推广；实施超大规模智算集群、算电协同等新基建工程；加快发展卫星互联网等。

　　政府工作报告提出，优化创新结构性货币政策工具，适当增加规模，完善实施方式。畅通货币政策传导机制，充分发挥数据要素、知识产权等无形资产作用，强化考核评估、融资担保、风险补偿等支持措施，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域。

　　政府工作报告提出，培育壮大新兴产业和未来产业。实施产业创新工程，鼓励央企国企带头开放应用场景，打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业。建立未来产业投入增长和风险分担机制，培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业。构建促进专精特新中小企业发展壮大机制，培育独角兽企业。高效用好国家创业投资引导基金，大力发展创业投资、天使投资，政府投资基金要带头做耐心资本，推动更多初创企业加快成长为科技领军企业。

　　政府工作报告提出，打造智能经济新形态。深化拓展“人工智能+”，促进新一代智能终端和智能体加快推广，推动重点行业领域人工智能商业化规模化应用，培育智能原生新业态新模式。支持人工智能开源社区建设，促进开源生态繁荣。实施超大规模智算集群、算电协同等新基建工程，加强全国一体化算力监测调度，支持公共云发展。加快发展卫星互联网。打造“5G+工业互联网”升级版。深化数据资源开发利用，健全数据要素基础制度，建设高质量数据集。完善人工智能治理。

　　七是“加大财政资源和预算统筹力度，提高国有资本收益收取比例”，这可能是“十五五”期间的方向之一。2014年财政部曾下发关于进一步提高中央企业国有资本收益收取比例的通知 。目前，广义财政的各类收入（一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算）之间的统筹协调仍存在空间。在房地产市场进入新的阶段，作为广义财政“第二本账”的政府性基金预算弹性不足的背景下，适度提高第三本账的弹性有助于财政统筹资源、强化支出能力。

　　政府工作报告提出，推进财税金融体制改革。加大财政资源和预算统筹力度，提高国有资本收益收取比例。加强财政科学管理，深化零基预算改革，进一步扩大中央部门试点范围。健全地方税体系，拓展地方税源。调整优化消费税征税范围、税率，并推进部分品目征收环节后移。

　　八是房地产领域，政策方向涵盖新增（因城施策“控增量、去库存、优供给”、支持多子女家庭改善性住房需求）、存量（探索多渠道盘活存量商品房，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房）、公积金制度（深化住房公积金制度改革）、好房子（有序推动安全舒适绿色智慧的“好房子”建设）、防违约（进一步发挥保交房的白名单制度作用，防范债务违约风险）、新模式（深入推进房地产发展新模式的基础制度和配套政策建设），在框架上较前期理解的内容变化不大。政策框架已基本稳定，主要弹性还在于因城施策去库存上；此外，“白名单制度”有利于防止个案风险扩大化。

　　政府工作报告提出，着力稳定房地产市场。因城施策控增量、去库存、优供给，探索多渠道盘活存量商品房，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等。深化住房公积金制度改革。优化保障性住房供给，加快危旧房改造。有序推动安全舒适绿色智慧的“好房子”建设，实施房屋品质提升工程和物业服务质量提升行动。进一步发挥“保交房”的白名单制度作用，防范债务违约风险。深入推进房地产发展新模式的基础制度和配套政策建设。

　　九是区域发展规划方面，除京津冀、长三角、粤港澳大湾区世界级城市群、雄安新区建设、长江经济带发展、黄河流域生态保护和高质量发展、提升成渝地区双城经济圈发展能级之外，较去年政府工作报告增加“推动长江中游城市群等加快发展”。“以武汉都市圈为中心，推进长江中游城市群联动发展”是“十五五”期间需要重视的一个区域发展方向。

　　政府工作报告提出，不断增强区域发展协调性。优化主体功能区划，引导各地区围绕主体功能定位，更好发挥比较优势。扎实推动西部大开发形成新格局、东北全面振兴取得新突破、中部地区加快崛起、东部地区加快推进现代化。加强改革攻坚、政策赋能和要素保障，支持经济大省挑大梁。支持京津冀、长三角、粤港澳大湾区打造世界级城市群。高标准高质量推进雄安新区建设。持续推进长江经济带发展、黄河流域生态保护和高质量发展。提升成渝地区双城经济圈发展能级。推动长江中游城市群等加快发展。加强重点城市群协调联动，健全规划统筹、产业协作、利益共享等机制，实施国家产业转移发展提升工程，深化跨行政区合作。加大差异化政策支持力度，深入推进兴边富民行动，促进革命老区、民族地区、边疆地区、资源枯竭城市等振兴发展。加强主要海湾整体规划，做强做优做大海洋产业。

　　十是关于资本市场，政府工作报告强调“持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度，拓展私募股权和创投基金退出渠道，提高直接融资、股权融资比重”，相较于去年的“加强战略性力量储备和稳市机制建设”、“改革优化股票发行上市和并购重组制度” ，今年是在资本市场整体稳定发展的基础上，政策更重视中长期制度建设。

　　政府工作报告提出，持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度，拓展私募股权和创投基金退出渠道，提高直接融资、股权融资比重。

　　风险提示：外部经济和金融环境短期变化超预期；中东地缘政治风险加剧，并对欧美经济带来意外冲击；大宗商品价格短期波动幅度超预期；全球贸易和航运等领域受影响程度超预期；对于政策内容理解不透彻、不到位。